미국의 역대 경기 침체 흐름을 살펴보면 연준의 긴축이 선행됐다. 1960년대 중반 이후 총 11번의 통화 긴축을 경험한 기간 동안 1965년, 1984년, 1994년을 제외한 8번의 긴축 과정에서 경기 침체를 경험했다. 1965년은 정치적 이유로 중립금리 이상으로 금리 인상을 하지 못한 채 중단됐으며 1984년은 이미 1980년 7월 부터 1981년 1월까지 공격적 통화정책 정상화로 경기가 침체된 직후였다. 사실상 11번의 통화 긴축 중 1994년이 유일하게 경착륙을 피한 시기다.
1994년 긴축이 경기 경착륙을 초래하지 않은 것은 연준의 긴축이 중립금리 수준에서 멈췄기 때문이다. 1994년 2월 첫 금리 인상을 시작으로 1년 만에 기준금리를 3.0%에서 6.0%로 300bp 인상했다. 이후 물가 안정 속 경기 과열 우려가 진정된 반면 신흥국 금융 불안이 고조되자 1995년 7월과 12월 각각 25bp씩 총 50bp 금리를 인하했다. 그 결과 정책금리는 재차 균형금리 밑으로 떨어져 수요 환경을 제약하지 않았다. 고용시장은 2000년 초반까지 개선됐으며 설비가동률은 80%대 고공행진을, 투자는 추가로 확대되며 경기 확장을 뒷받침했다.
결국 연준의 긴축 수준이 향후 침체 여부를 결정하는 주요 핵심변수다. 그렇기 때문에 물가 흐름이 중요하다. 고물가 기조가 장기화되면서 기대 인플레이션 상승이 계속되면 기업은 원가 부담 확대로 생산을 줄인다. 공급 차질로 말미암은 물가 불안이지만 이러한 고물가가 추가로 공급에 타격을 주어 물가 불안과 경기 위축을 야기한다.
