최근 주가 조정 – 1) 할인율 상승 모두 반영, 2) 우크라이나 이슈 일부 반영
실적 컨센서스 상승에도 불구하고, 최근 반도체 주가가 조정받은 이유는 크게 두 가지로 분해된다. 1) 금리(할인율) 상승에 따른 밸류에이션 멀티플 하락, 2) 러시아-우크라이나 이슈에 따른 IT 수요 훼손 우려다.
할인율 상승에 따른 주가 조정은 이미 모두 반영한 것으로 판단한다. 2020-21년 유동성 랠리에서 발생한 밸류에이션 상승을 모두 반납하고, 현재 반도체 주가는 2010-19년 밸류에이션 밴드의 중하단에 위치한다. 메모리 업황의 시선이 중상단을 바라보고 있다는 점을 감안하면, 최근 주가 조정은 러시아-우크라이나 이슈 우려까지 일부 반영하기 시작했다.
러시아-우크라이나 이슈로 공급 불확실성은 제한적
러시아-우크라이나 이슈로 주식 시장은 반도체 공급, 수요에 미칠 불확실성을 경계하고 있다. 먼저 공급 불확실성은 네온, 크립톤, 크세논 가스 등 원재료 수급 우려다. 최근 Ingas, Cryoin 등 네온 가스 제조사의 생산 시설이 멈춘 것으로 파악된다. 그러나 반도체 및 가스 생산업체들의 합산 보유 재고가 3-4개월 수준으로 확인된다. 전쟁이 3개월 이상 장기화되거나, 가스 제조사들의 생산 기지가 파괴되는 시나리오를 제외하면, 공급 불확실성은 제한적이다. 전세계 반도체 생산이 멈춰서 IT 세트 생산이 마비되면, 전세계 경제가 크게 훼손될 것이다.
러시아-우크라이나 이슈로 수요 불확실성, a) 속도 조정 vs b) 방향성 훼손
수요 불확실성은 시나리오 대응이 필요하다. 전쟁 우려는 원자재 가격 상승에 따른 소비 감소, 러시아-우크라이나 지역 내 IT 수요 감소, 전쟁 장기화 경우 전세계 매크로 훼손 등으로 연결된다. 결국 전쟁 장기화 여부에 따라 반도체 업황의 방향성이 결정될 전망이다. a) 전쟁이 단기적으로 종료될 경우, 반도체 업황은 상승 방향성은 유지되고, 소폭의 속도 조정이 전망된다. b) 장기화될 경우, 부정적 영향은 더 커질 수 있다. 과거 코로나19, 美-中 분쟁, 중국 위안화 쇼크 등 매크로 이슈에 반도체 업황이 조정 받은 경험이 있다.
매크로 이슈가 해소되는 구간에서 빠른 주가 반등 예상
메모리는 진화하고 있다. 2017-18년 Big Cycle에서 아쉬웠던 급락을 이번 Cycle에서 보완하고 있다. 러시아-우크라이나 이슈가 장기화되더라도 변동성을 제어 할 것으로 예상한다. 반도체는 공급부족이 한번 발생하면 장기화되는 구조다. 수요는 전방 시장이 확장되고 Data Traffic이 급증하는데, 공급은 독점력 강화와 캐파 증설 요구량 증가로 계속 느려진다. 실제로 2H19 이후 상승 Cycle에서 코로나 19와 IT 공급망 차질로 인한 수요 훼손을 단기 조정으로 막아냈다.
주가는 두 분기 뒤인 3Q22 업황을 향하고 있다. 단기적으로 러시아-우크라이나 이슈가 반도체 주가를 지배하고 있다. 매크로 이슈가 해소되는 구간에서 반도체 주가가 빠르게 반등할 것으로 예상한다.
